（原標題： 會計稅務：影響紅利稅差別化政策效力的三大因素）

　　【導讀】我國對個人紅利稅按持股時間長短實行差別化征收。

　　據廣州會計記賬公司了解到，，我國將對個人紅利稅按持股時間長短實行差別化征收。持股超過1年的，稅負為5%;持股1個月至1年的，稅負為10%;持股1個月以內的，稅負為20%.而原有政策規定股票市場紅利稅為20%.按照新政，如果持股時間在1個月內的，投資者必須照原來的規定繳納20%的足額紅利稅，而持股時間大于1個月但小于1年的與大于1年的，則可以分別免除10%與15%的紅利稅。很明顯，新政的意圖是鼓勵投資者延長持股時間，減少炒作與換手。依據行話來表達，就是鼓勵投資。這樣的政策會達致什么結果，會在多大程度上起到鼓勵投資、抑制投機炒作的作用呢?筆者對此并不感到樂觀。

　　紅利稅差別化政策要想達到鼓勵投資的結果，至少要具備以下三個條件：1、就單個公司而言，其派發的紅利非常可觀，投資者如果不按規定持股而被較高的紅利稅拿走的紅利大大高出炒作所得是大概率事件。2、作為整個市場而言，至少大多數公司能拿出吸引投資者的紅利來留住投資者，以致在市場形成投資與長期持股的氛圍。3、證券市場運行平穩，而非大起大落。雖然不能排除市場適當的調整，也不指望指數一月高過一月、一年高過一年，但指數長期漲升的趨勢是可以預期的。

　　對照上述三點，我們可以對過去20年來證券市場的實際運行情況進行客觀總結，看看是否具備實施新政所需要的基本條件。由此，我們可以對政策的實施效果有一個粗略的預期。

　　截至2011年，A股歷史上累計分紅21287.87億元，不到同期總融資額45029.91億元的一半。李稻葵先生提供的數據顯示，過去20年上市公司的派息率不足2%，而同期的年通脹率在4%以上，分紅不到通脹的一半。這樣的回報水平對長期持股是毫無吸引力的。如果對照經濟增長率，更可以看出分紅是多么可憐。過去20年，在扣除通脹的情況下，中國經濟年均增長率接近10%，而最近10年這個數字則達到了10.4%.很明顯，整體而言，A股上市公司是不具備長期持股價值的。如果一直持股分享紅利，不僅享受不到經濟增長的好處，資產每年還會因為通脹至少縮水2%.與長期存款、信用借貸以及實業投資等經濟活動相比，持有上市公司股份是回報最低的。這樣的結論不是偏激的理論抽象，而是市況的真實寫照。

　　在21287.87億元的分紅中，2006年之前的分紅規模小，年份分紅總額最多的不到800億元，少的只有40億元;相對于上市公司的股份規模，這樣的分紅只能用撒胡椒面來形容。2006年情況有所改變，總體分紅規模有所擴大。2006年當年的分紅超過千億，達到1290億元。最多的2010年達到5310億元。但是相對于不斷增加的公司與急劇擴張的股本，仍然不能說這樣的分紅水平是有吸引力的。尤其值得注意的是，增加的分紅主要來源于少數幾家大公司。資料表明，2006年至2010年間的分紅額達到16734億元，占到過去20年總分紅的78.61%.而在這16734億元的分紅中，工商銀行、中國銀行、建設銀行與中國石油等四家合計超過8000億元，幾乎占了半壁江山。2006年以來，分紅最多的前20家公司的分紅額占同期A股市場分紅總額的85%.由此可以看出，A股公司的分紅呈現出明顯的結構性與巨大的差異性：少數幾家公司唱主角，絕大多數公司或袖手旁觀，或輕描淡寫。

　　由此，我們知道了A股市場分紅所具有的特征：一方面，整體分紅水平很低;另一方面，分紅集中在少數大公司，大多數中小公司分紅很少或者不分紅。如果這樣的局面不改變，投資者通過持股獲得的回報是低微的，他們不會為了那可憐的分紅而延長持股時間。如果再結合投資者結構，我們更可以看出紅利稅差別政策實施的空間是非常有限的。在A股的持股結構中，雖然近年來機構投資者獲得了快速發展，規模不斷壯大，但它們的力量仍然難以主宰市場趨勢。無論是從投資者數量，還是從持股規模上看，中小投資者仍然占有不容忽視的比重。因此，為了引導投資行為、矯正不良傾向，政策作用的主要對象應該是為數眾多的中小投資者。但這樣的政策與市場的基本格局明顯是錯位的，難以起到預期的作用。

　　廣州會計記賬公司認為影響政策效力的第三個因素就是市場的波動頻率與幅度。短短20年來，A股市場一個顯著特征就是波動幅度大、暴漲暴跌、牛短熊長。這樣的走勢，一方面容易累積市場差價，為博取短期收益提供了條件;另一方面蘊含著巨大的風險，為長線持股埋下隱患。1991年以來，以上證指數為例，年漲幅在30%以上的有8年，最大年漲幅為166.57%.2006年—2007年的大牛市中，前一年的漲幅為130.43%，后一年再接再厲，達到96.66%.而年下跌幅度超過15%的有6年，其中最大跌幅為2008年的65.39%.加上牛短熊長，漫長凌厲的調整嚴重挫傷投資者的信心。如此劇烈的波動消解了紅利的誘惑。如果考查個股的走勢，我們更可以看出市場更真切的一面。在早期上市的公司中，通過K線圖，我們可以看到，20年來許多公司的股價與上市時沒有區別，有些甚至還低過上市時的價格。如果將通脹因素也考慮進來，這些股票的價格比上市時的初始價格要低很多。

　　考慮到市場規模及其可比性，那么2001年以來的10年似乎更有說服力。2001年上證指數攀上2245點的高峰，經過10年時間到2011年，上證指數再次回到2245點之下，10年里上證指數漲幅為零，其含義包括兩個方面：其一，平均價格水平，即市場整體價格水平沒有上漲;其二，就單只股票而言，則表現為許多股票的價格從終點回到了起點，甚至比起點更低。

　　由此，我們可以看出A股市場的基本特征。毋庸置疑，這些特征是市場屬性的反映，與長期持股、價值投資是格格不入的。雖然倡導理性投資、價值投資誠意可嘉，理性投資、長期持股也是A股市場努力的方向，但在缺乏基本條件的情況下，差別性的紅利稅政策在矯正投資者行為、引導市場理性方面能起到的作用是非常有限的。

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